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來源：金融界

作者：子寬

美國(guó)聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)當(dāng)?shù)貢r(shí)間周三公布最新利率決議，宣布將基準(zhǔn)利率上調(diào)75個(gè)基點(diǎn)至3.75％-4.00％區(qū)間，這是自2008年1月以來聯(lián)邦基金利率的最高值。

這也是美聯(lián)儲(chǔ)繼今年6月、7月和9月之后，連續(xù)四次加息75個(gè)基點(diǎn)。截至目前，美聯(lián)儲(chǔ)本輪加息周期已加息六次，今年累計(jì)加息375個(gè)基點(diǎn)。

FOMC鴿派聲明VS鮑威爾鷹派發(fā)言

在FOMC聲明中，決策者暗示激進(jìn)加息已經(jīng)臨近尾聲，可能在12月縮小加息步伐。

美國(guó)白宮發(fā)言人表示，相信美聯(lián)儲(chǔ)第4次75個(gè)基點(diǎn)的加息將有助于壓低通脹，隨著按揭貸款利率上漲，住房市場(chǎng)的需求應(yīng)當(dāng)繼續(xù)降溫，庫(kù)存應(yīng)會(huì)增加，有助于降低住房通脹。

不過，鮑威爾在隨后的新聞發(fā)布會(huì)上卻表現(xiàn)十足鷹派。平安首經(jīng)團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，鮑威爾講話：“全方位”打破市場(chǎng)的“鴿派幻想”。

首先，鮑威爾雖然并未否認(rèn)會(huì)考慮放緩加息，但卻強(qiáng)調(diào)暫不會(huì)討論何時(shí)停止加息，且預(yù)計(jì)加息終點(diǎn)會(huì)比此前預(yù)期的更高。

其次，其強(qiáng)調(diào)如果貨幣政策過緊，美聯(lián)儲(chǔ)有足夠的工具來幫助經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇；但如果緊縮不夠，使通脹變得根深蒂固（entrenched），美聯(lián)儲(chǔ)將更為被動(dòng)。

再次，面對(duì)“房地產(chǎn)降溫”和“全球經(jīng)濟(jì)衰退”兩大可能阻礙美聯(lián)儲(chǔ)緊縮的風(fēng)險(xiǎn)，鮑威爾的表述比市場(chǎng)期望的更加淡定。

最后，鮑威爾直言美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的空間更窄，進(jìn)一步表現(xiàn)出美聯(lián)儲(chǔ)寧可制造衰退，也要堅(jiān)決抗擊通脹的決心。

高強(qiáng)度加息或步入尾聲 A股迎來配置窗口

國(guó)金宏觀指出，作為影響核心通脹的關(guān)鍵變量，房?jī)r(jià)、薪資增速的頂點(diǎn)均已出現(xiàn)，意味著美聯(lián)儲(chǔ)大幅上修終點(diǎn)利率的概率不大。

再考慮到固定利率主導(dǎo)下，貨幣“緊縮”效應(yīng)存在滯后性、有可能在2023年及以后集中加速顯現(xiàn)，也將反過來影響加息步伐。目前布拉德等部分官員已釋放偏鴿派信號(hào)，后續(xù)態(tài)度的變化值得重點(diǎn)關(guān)注。

招商宏觀指出，鮑威爾再度強(qiáng)調(diào)通脹目標(biāo)或與選民訴求，以及經(jīng)濟(jì)尚未實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)差等因素有關(guān)。截至10月中旬美國(guó)選民最關(guān)注的問題仍是通脹。

這一觀點(diǎn)也能夠從白宮發(fā)言人講話獲得印證，美國(guó)白宮發(fā)言人表示，相信美聯(lián)儲(chǔ)第4次75個(gè)基點(diǎn)的加息將有助于壓低通脹，隨著按揭貸款利率上漲，住房市場(chǎng)的需求應(yīng)當(dāng)繼續(xù)降溫，庫(kù)存應(yīng)會(huì)增加，有助于降低住房通脹。

招商宏觀進(jìn)一步指出，只要失業(yè)率連續(xù)3個(gè)月回升，也即：失業(yè)率進(jìn)入回升趨勢(shì)，美聯(lián)儲(chǔ)就將調(diào)整政策基調(diào)。12月議息會(huì)議美聯(lián)儲(chǔ)態(tài)度尤為關(guān)鍵，一來已過中期選舉，二來失業(yè)率也可能接近連續(xù)回升目標(biāo)。

在招商宏觀看來，美債已具備配置價(jià)值、美股接近左側(cè)拐點(diǎn)、美元或處于頂部區(qū)間、A股迎來配置窗口。

1）基于財(cái)政成本、美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的位置、通脹形勢(shì)接近緩和等因素，明年上半年10年期美債收益率降至3％下方的概率不低。

2）美股相當(dāng)有政治規(guī)律，今年美股熊市符合這一規(guī)律，明后年美股大概率年度級(jí)別收漲，我們認(rèn)為明年美股上行動(dòng)力主要源于貨幣政策的轉(zhuǎn)向以及由此帶來的估值提振。

3）基于對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)周期、就業(yè)數(shù)據(jù)以及美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的判斷，美元指數(shù)已經(jīng)處于頂部區(qū)間，未來半年高位回落為大概率。

4）內(nèi)因是核心，在經(jīng)歷了不確定性因素和疫情的考驗(yàn)后，A股亦已迎來極大的配置價(jià)值。

這些新興市場(chǎng)或有危機(jī)

招商宏觀復(fù)盤歷次美聯(lián)儲(chǔ)加息周期出現(xiàn)的新興市場(chǎng)危機(jī)發(fā)現(xiàn)，美元升值與加息周期并行易引發(fā)新興市場(chǎng)危機(jī)。

1）拉美債務(wù)危機(jī)。外因：1977年9月~1981年5月處于美聯(lián)儲(chǔ)加息周期，美元升值。內(nèi)因：外債高企、儲(chǔ)蓄不足。后果：經(jīng)濟(jì)衰退，匯率大幅貶值，股市蒸發(fā)。

2）前蘇聯(lián)解體。外因：1988年3月~1989年5月處于美聯(lián)儲(chǔ)加息周期，美元升值，油價(jià)暴跌。內(nèi)因：產(chǎn)業(yè)單一、依賴資源出口。后果：前蘇聯(lián)解體，冷戰(zhàn)結(jié)束。

3）亞洲金融危機(jī)。外因：1994年2月~1995年2月處于美聯(lián)儲(chǔ)加息周期，1997年3月再度加息25BP則直接助推危機(jī)，美元升值，國(guó)際炒家做空。內(nèi)因：不可能三角。后果：經(jīng)濟(jì)衰退，匯率貶值，股指大幅下跌。

4）2001年阿根廷危機(jī)。外因：1999年6月~2000年5月處于美聯(lián)儲(chǔ)加息周期，美元升值。內(nèi)因：外債龐大。后果：經(jīng)濟(jì)滯脹，匯率貶值，股市暴跌。

5）2015-2016年部分新興資源國(guó)危機(jī)。外因：2015年12月~2018年1月處于美聯(lián)儲(chǔ)加息周期，美元升值，油價(jià)暴跌。內(nèi)因：原油依賴過高，外儲(chǔ)流失。后果：經(jīng)濟(jì)衰退，匯率貶值，股指大幅下跌。

美元升值與加息周期并行易引發(fā)新興市場(chǎng)危機(jī)。除了美債收益率上升，歷次新興市場(chǎng)危機(jī)無一例外均出現(xiàn)美元升值與新興國(guó)家匯率大幅貶值。美元體系對(duì)EM的影響表現(xiàn)為：

強(qiáng)美元背景下，全球負(fù)債端成本相對(duì)抬升、資產(chǎn)回報(bào)率被拉低、私人部門盈利能力變?nèi)酢⒏軛U率（特別是對(duì)外杠桿）上升，EM國(guó)別信用風(fēng)險(xiǎn)上升、匯率加速貶值；弱美元背景下，全球負(fù)債端成本相對(duì)下移、資產(chǎn)回報(bào)率抬升、私人部門盈利能力增強(qiáng)、杠桿率（特別是對(duì)外杠桿）下降，EM國(guó)別信用風(fēng)險(xiǎn)回落、匯率進(jìn)一步走強(qiáng)。

新興市場(chǎng)危機(jī)會(huì)發(fā)生嗎？阿根廷、土耳其及部分東南亞國(guó)家有風(fēng)險(xiǎn)。

1）美聯(lián)儲(chǔ)雖已“名鷹實(shí)鴿”，但年內(nèi)大概率仍有不少于100BP的加息，即便美元指數(shù)于今年底到明年初見頂，全球“緊貨幣+緊信用”周期或仍將持續(xù)數(shù)月，新興市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)暴露不容忽視。

2）疫情暴發(fā)至今新興市場(chǎng)短期資本凈流入速度明顯加快，而多數(shù)新興市場(chǎng)貿(mào)易逆差形勢(shì)較以往嚴(yán)峻，未來資本流出速度或更快，值得注意。

3）多數(shù)新興國(guó)家債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)可控，但土耳其和阿根廷需要警惕。

4）部分亞洲新興經(jīng)濟(jì)體如泰國(guó)地產(chǎn)出現(xiàn)過熱特征。

5）部分東南亞新興國(guó)家如馬來西亞、泰國(guó)、印尼外儲(chǔ)消耗過快，存在一定隱患。

關(guān)鍵詞： 新興市場(chǎng)