出品 | 子彈財(cái)經(jīng)

(相關(guān)資料圖)

作者 | 左星月

編輯 | 蛋總

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

有機(jī)顏料等著色劑在日常生活中應(yīng)用十分廣泛，如用于油墨、涂料、塑料和橡膠等工業(yè)領(lǐng)域，我們平時(shí)看到的墻壁涂彩、門窗花色、金屬表面、車輛等都有有機(jī)顏料。

7月27日，主營著色劑等產(chǎn)品的浙江信凱科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡稱“信凱科技”）更新了招股說明書，申報(bào)在深交所主板上市，保薦機(jī)構(gòu)為安信證券。

信凱科技擬發(fā)行2343.49萬股，占發(fā)行后總股本的25%。預(yù)計(jì)募集資金2.65億元，主要用于研發(fā)中心及總部建設(shè)項(xiàng)目、償還銀行貸款項(xiàng)目。換言之，本次IPO主要是奔著“建樓”和“還貸”而來。

值得注意的是，信凱科技的自主生產(chǎn)線尚在初步建設(shè)當(dāng)中，沒有自主產(chǎn)品的信凱科技只能依靠從國內(nèi)采購有機(jī)顏料，再向境外銷售。

也就是說，信凱科技目前僅僅是一個(gè)有機(jī)顏料的“中間商”，在生產(chǎn)端“受制于人”是企業(yè)發(fā)展的明顯短板。此外，公司研發(fā)創(chuàng)新能力并不過關(guān)，盈利能力也與同行有著較大的差距。

沒有自己的產(chǎn)品及生產(chǎn)線的信凱科技，IPO上市之路或?qū)⑹制D難。

1、業(yè)績下滑，依賴外銷存在風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)中商產(chǎn)業(yè)研究院研究報(bào)告，2022年我國有機(jī)顏料產(chǎn)量高達(dá)22.5萬噸，產(chǎn)量多年位居世界第一。

主營有機(jī)顏料等著色劑的產(chǎn)品開發(fā)、銷售及服務(wù)的信凱科技，成立于1996年，發(fā)展至今已擁有450多種規(guī)格的顏料產(chǎn)品，主要應(yīng)用于油墨、涂料、塑料和特種化工品著色。

（圖 / 信凱科技招股書）

根據(jù)中國染料工業(yè)協(xié)會有機(jī)顏料專業(yè)委員會評定，2015年-2022年，信凱科技連續(xù)多年位居全國有機(jī)顏料出口行業(yè)第一名。

然而，受市場環(huán)境影響，近年來信凱科技的業(yè)績較為疲軟。

招股書顯示，2020年-2022年（以下簡稱“報(bào)告期”），信凱科技的營業(yè)收入分別為9.99億元、12.06億元和11.92億元，同比增長-3.67%、20.73%和-1.1%。

同期，公司歸母凈利潤分別為6119.12萬元、8902.27萬元和8764.98萬元，同比增長22.97%、45.48%和-1.54%。

（圖 / wind）

2022年，信凱科技的營業(yè)收入和歸母凈利潤雙雙下滑，這背后與公司毛利率逐年走低有關(guān)。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，信凱科技的綜合毛利率分別為15.21%、15.93%和15.41%，呈現(xiàn)波動下滑的趨勢。

同期，同行可比公司的毛利率平均值分別為27.32%、24.03%和18.35%，信凱科技的毛利率遠(yuǎn)低于同行公司。

（圖 / 信凱科技招股書）

綜合毛利率低于同行業(yè)可比公司，主要原因?yàn)樾艅P科技從事有機(jī)顏料的產(chǎn)品開發(fā)、銷售及服務(wù)，暫不涉及生產(chǎn)環(huán)節(jié)。

此外，信凱科技主要做的是境外銷售生意，目前是國內(nèi)有機(jī)顏料出口量最大的企業(yè)，客戶包括DIC株式會社、富林特集團(tuán)、盛威科集團(tuán)等。

報(bào)告期內(nèi)，信凱科技在境外實(shí)現(xiàn)的收入占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為87.72%、84.90%和86.45%。

由于對外銷售主要以美元及歐元計(jì)價(jià)和結(jié)算，因此美元及歐元對人民幣匯率的波動會對信凱科技的經(jīng)營成果產(chǎn)生一定影響。

報(bào)告期內(nèi)，信凱科技匯兌虧損（負(fù)數(shù)為收益）金額分別為652.43萬元、1093.69萬元及-1372.69萬元。可見，信凱科技報(bào)告期內(nèi)匯兌波動影響較大。

一方面，如果人民幣持續(xù)升值，可能導(dǎo)致公司產(chǎn)品的外幣價(jià)格提高，從而降低產(chǎn)品的國際市場價(jià)格競爭力，不利于公司拓展海外市場；另一方面，公司經(jīng)營業(yè)績會受到外匯波動的影響。如果未來匯率波動較大，將對公司的出口銷售、經(jīng)營業(yè)績帶來一定影響。

2、尚未自主生產(chǎn)，供應(yīng)商亦是競爭對手

作為一家有機(jī)顏料出口商，信凱科技并沒有自己的生產(chǎn)線。

招股書顯示，信凱科技主要從國內(nèi)供應(yīng)商處采購按公司要求生產(chǎn)的有機(jī)顏料成品，再將產(chǎn)品轉(zhuǎn)手出售給境外客戶。也就是說，信凱科技并不是有機(jī)顏料的生產(chǎn)商，而是有機(jī)顏料的“中間商”。

因此，信凱科技只能賺到上游供應(yīng)商與境外客戶的差價(jià)，其毛利率和自產(chǎn)自銷的有機(jī)顏料公司相比，存在較大差距。

招股書顯示，信凱科技的上游供應(yīng)商包括百合花、七彩化學(xué)、雙樂股份、聯(lián)合化學(xué)等國內(nèi)規(guī)模較大的有機(jī)顏料企業(yè)。

報(bào)告期內(nèi)，其向前五大供應(yīng)商采購的金額占采購總額的比例分別為65.12%、65.65%和65.27%。

值得一提的是，百合花、七彩化學(xué)、雙樂股份、聯(lián)合化學(xué)既是信凱科技的供應(yīng)商，同時(shí)也是公司的競爭對手，這些公司本身也擁有境外業(yè)務(wù)，直接向境外客戶銷售有機(jī)顏料。

更關(guān)鍵的是，這些公司的境外銷售毛利率相比信凱科技也高出不少。

報(bào)告期內(nèi)，上述4家公司直接出口銷售的毛利率平均值分別為32.28%、27.33%和21.81%，遠(yuǎn)高于信凱科技的15.21%、15.93%和15.41%。

（圖 / 信凱科技審核問詢函的回復(fù)）

信凱科技也在問詢函回復(fù)中坦言，公司毛利率低于上游供應(yīng)商直接出口銷售的毛利率水平，主要原因系公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)模式為有機(jī)顏料等著色劑產(chǎn)品開發(fā)、品質(zhì)管理和供應(yīng)鏈整合，與其他公司相比，暫無生產(chǎn)環(huán)節(jié)。

換言之，就是生產(chǎn)線不掌握在自己手里，成本便壓不下來，毛利率也提不上去。

因此，信凱科技開始“補(bǔ)足短板”，其自有生產(chǎn)基地遼寧信凱和遼寧紫源正在初步建設(shè)中。

其中，截至2023年6月末，遼寧紫源尚處于建設(shè)早期；遼寧信凱建設(shè)項(xiàng)目8條偶氮顏料生產(chǎn)線已完成3條帶料調(diào)試，6條偶氮染料生產(chǎn)線已完成2條帶料調(diào)試。

然而，信凱科技此前并沒有自主生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)，遼寧信凱和遼寧紫源能否生產(chǎn)出質(zhì)量過關(guān)的產(chǎn)品還是一個(gè)未知數(shù)。此外，同行公司的生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)豐富，而信凱科技自身的研發(fā)創(chuàng)新投入?yún)s遠(yuǎn)遠(yuǎn)不敵同行公司。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，信凱科技的研發(fā)費(fèi)用分別為372.35萬元、411.31萬元、444.11萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入比例分別為0.37%、0.34%、0.37%。

同行可比上市公司的研發(fā)費(fèi)用率平均值分別為4.12%、4.52%和4.91%，信凱科技的研發(fā)費(fèi)用率僅是同行公司的一個(gè)零頭。

（圖 / 信凱科技招股書）

可見，信凱科技的研發(fā)投入并不多，和同行公司存在較大差距。

“中間商”想要涉足生產(chǎn)，不僅要有充足的資金、豐富的經(jīng)驗(yàn)，還要有先進(jìn)的技術(shù)，信凱科技和同行相比還差得遠(yuǎn)。

值得一提的是，此次IPO，信凱科技擬募集資金1.65億元用于研發(fā)中心及總部建設(shè)項(xiàng)目。在研發(fā)投入不足的情況下，信凱科技卻想要募集資金來建研發(fā)大樓，不免有“割韭菜”的嫌疑。

3、資產(chǎn)負(fù)債率高企，應(yīng)收賬款及存貨“雙高”

「子彈財(cái)經(jīng)」發(fā)現(xiàn)，信凱科技主要向境外客戶銷售，回款周期相對較長，形成了大量的應(yīng)收賬款。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司應(yīng)收賬款余額分別為1.89億元、2.35億元和1.94億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為18.93%、19.52%、16.27%。報(bào)告期內(nèi)，公司的應(yīng)收賬款始終維持在一個(gè)較高的水平。

（圖 / 信凱科技招股書）

應(yīng)收賬款不僅僅占用公司資金，也給公司帶來了不少壞賬風(fēng)險(xiǎn)。報(bào)告期內(nèi)，公司的壞賬準(zhǔn)備金額分別為953.16萬元、1190.15萬元和969.90萬元。

此外，報(bào)告期內(nèi)，信凱科技應(yīng)收賬款壞賬準(zhǔn)備的實(shí)際計(jì)提比例與同行業(yè)可比公司相比，壞賬實(shí)際計(jì)提比例較高，分別為5.04%、5.06%和5.00%，高于同行公司的3.05%、3.03%和3.50%。

（圖 / 信凱科技招股書）

可見，相對于同行公司，信凱科技的壞賬風(fēng)險(xiǎn)相對較高。

如果應(yīng)收賬款難以收回，會給公司帶來不小的損失，而信凱科技的期后回款比例也在逐年走低。

報(bào)告期內(nèi)，信凱科技的期后回款比例分別為99.95%、99.96%和91.76%，2022年公司的期后回款比例，相對于2020年驟降8.19個(gè)百分點(diǎn)。

因此，公司的應(yīng)收賬款是存在一定風(fēng)險(xiǎn)的。

應(yīng)收賬款激增，意味著大量資金被客戶占用，一旦客戶回款出現(xiàn)大量逾期，很可能會導(dǎo)致資金鏈緊張，最終影響到公司日常的生產(chǎn)經(jīng)營。

不僅如此，由于信凱科技沒有自己的生產(chǎn)線，只能通過對外采購進(jìn)行銷售，因此，公司不得不積壓較多存貨。

招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司存貨賬面價(jià)值分別為1.90億元、2.24億元、2.10億元，占流動資產(chǎn)總額的比例分別為28.10%、29.86%、31.25%，公司的存貨占流動資金的比例也在逐年增長。

（圖 / 信凱科技招股書）

公司的存貨規(guī)模居高不下，這一背景下，若未來市場需求發(fā)生重大不利變化，或原材料、產(chǎn)品市場價(jià)格大幅下跌，公司存貨將面臨減值風(fēng)險(xiǎn)。

此外，由于應(yīng)收賬款和存貨占用了公司大量資金，信凱科技的資產(chǎn)負(fù)債率也相對較高。

報(bào)告期內(nèi)，公司的資產(chǎn)負(fù)債率分別為68.99%、61.67%和52.88%，同行資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為33.87%、28.51%和27.47%。信凱科技的資產(chǎn)負(fù)債率雖然逐年增長，但是仍然高于同行公司。

（圖 / 信凱科技招股書）

與此同時(shí)，信凱科技的流動比率（流動資產(chǎn)對流動負(fù)債的比率）和速動比率（流動資產(chǎn)減去存貨和預(yù)付費(fèi)用后的余額對流動負(fù)債的比率）也遠(yuǎn)低于同行業(yè)公司均值，可見信凱科技的償債能力也遠(yuǎn)低于同行。

因此，信凱科技在應(yīng)收賬款、存貨的雙重壓力下，一旦資金鏈出現(xiàn)問題，將會給公司的生產(chǎn)經(jīng)營帶來不小打擊。

在種種風(fēng)險(xiǎn)下，市場競爭力不突出的信凱科技，如何能獲取資本市場的信任？其最終能否成功IPO上市？「子彈財(cái)經(jīng)」將持續(xù)關(guān)注。

*文中題圖來自：攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。

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