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來源：金融界

作者：于博 劉承昊

作者：于博 劉承昊

10月就業遭遇結構性沖擊。從用工情況來看，制造業、建筑業、服務業PMI從業人員指數均走弱，反映企業用工需求偏弱。而從失業率來看，盡管10月全國城鎮調查失業率環比持平，但31大城市城鎮調查失業率續升至6％，外來戶籍人口失業問題惡化。月度數據反映疫情蔓延對于人口密集地區及線下場景就業的結構性沖擊。

11月疫情影響范圍擴大，失業擔憂進一步蔓延。我們在前期報告中曾指出，百度“失業”關鍵詞搜索指數是央行調查問卷中當前就業感受指數的高頻映射。10月中旬以來，百度“失業”關鍵詞搜索指數環比逐周走強，且絕對水平高于近6年同期。這反映出，居民對失業的擔憂進一步加重。究其原因，或主要緣于疫情及防控政策對于經濟活躍度的影響。而伴隨涉疫地級市GDP占比自10月中旬的70％攀升至11月中旬的95％以上，失業擔憂也隨之加重。

此類擔憂極易擾動收入預期，恐引發居民支出進一步收縮。就業連接著收入，收入連接著支出。從歷史經驗來看，伴隨就業預期不確定性增強，收入預期將同步轉弱。而收入轉弱將使得居民支出意愿下降，進一步壓低自身的支出水平，轉而增加預防性需求。立足當下，四季度經濟內生需求本已偏弱，而預期轉弱或將進一步帶動需求轉弱，增加經濟失速風險。政策仍需積極發力，方能鞏固增長韌性。

高頻觀察：線下消費再承壓

總結與展望：11月第3周，供需雙弱特征依舊明顯，高頻景氣并未顯著好轉。就上周數據來看：1）11月前20天地產銷量降幅擴大，11月前20天乘用車零售增速由正轉負，線下消費邊際走弱；2）日耗同比增速回落，工業生產強度震蕩；3）海外同時定價聯儲加息放緩和需求走弱，大宗價格周內震蕩，國內供需雙弱，工業品價格漲跌不一；4）庫存去補各半，螺紋去庫放緩。

疫情仍在蔓延，上周7天內涉疫地級市GDP占比超95％。雖然政策邊際優化，但線下消費受沖擊的現象依舊明顯。上周，“長江&；；脈策”10城加權平均商圈人流環比回落3.1％，同比降幅擴大至19.5％。即便是社會面疫情較少的上海、杭州，上周商圈人流指數環比分別回落3.8％、2.8％，同比降幅分別擴大到21.5％、30.5％。

需求：持續轉弱。【地產】11月前20天，30城地產銷量同比降幅擴大。【乘用車】11月前20天，乘用車零售銷量增速轉負。【商貿文旅】跨地區人員流動強度邊際回升，商圈客流、電影票房降幅擴大。 。

生產：大多走弱。【下游】上周乘用車半鋼胎開工率持續回升。【中游】上周沿海電廠日耗同比增速回落，水電出力仍弱。上周鋼鐵高爐開工率續降，鋼材產量增速續降。玻璃產量環比走平。水泥粉磨開工率續降。上周江浙織機負荷率續降。

價格：外熱內冷。【海外大宗】市場博弈聯儲轉向與經濟衰退，大宗美元持續震蕩。【國內生資】上周動力煤、焦煤價格續降。鋼價續升，上周水泥價格續升、玻璃價格續降。PTA產業鏈產品價格大多回落。鋰電材料續升，光伏組件價格走平。

庫存：去補各半。【下游】上周十大城市地產庫銷比高位續升。【中游】上周鋼材庫存去化放緩，水泥庫容比反彈，玻璃庫存回補。滌綸POY庫存天數續升。【上游】動力煤、煉焦煤港口累庫。LME銅庫存反彈，LME鋁庫存續降，全美商業原油庫存回落。

下游行業

地產：11月前兩旬地產銷量降幅擴大，庫銷比續升。11月前兩旬，30城地產銷量同比降幅再度擴大，各線級城市地產銷量降幅均在下滑。地產銷售依舊保持弱勢，主要緣于居民收入增長放緩、散發疫情影響線下活動。銷售持續偏弱使得庫存去化進程受阻，上周十大城市商品房庫銷比高位續升。土地市場方面，伴隨集中供地逐步結束，土地成交同比增速回落，且底價成交現象增多，反映土地市場依舊冷清。

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乘用車：11月前兩旬批零銷量增速轉負，生產回升。11月前20天，乘用車批發、零售銷量同比增速雙雙轉負。乘用車銷量增速下滑的原因可能有三：一是散發疫情影響線下銷售，二是新能源車購置稅政策延后可能使得購車需求延后；三是居民收入增長邊際放緩。而從生產端來看，伴隨防控政策邊際優化，上周半鋼胎開工率回升至歷年同期平均水平。而從庫存來看，10月經銷商庫存系數續升，高于近3年同期，反映渠道去庫壓力邊際增大。

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商貿文旅：人員流動仍受限制，線下消費持續轉弱。疫情持續蔓延，上周報告本土病例的 地級市占全國GDP的比重再度擴大至97.3％。 優化20條落地后，雖然市內交通和跨地區人員流動邊際改善，但同比降幅依舊顯著。 就線下消費而言，疫情沖擊的影響持續顯現，上周“長江&；；；；；脈策”10城商圈客流同比降幅擴大，電影票房同比降幅同 步擴大。

中游行業

電力：沿海電廠日耗同比增速回落，指向生產仍偏弱。上周發電端發力仍舊偏弱。水電方面，上游來水仍舊偏枯，使得水電發力持平在低位。火電方面，上周沿海八省電廠耗煤雖然環比走強，但主要緣于氣溫走低帶動取暖用電需求回升，同比維度日耗增速再度回落，反映工業生產強度仍偏弱。

鋼鐵：預期支撐價格回升，再度演繹強預期與弱現實。優化防疫20條政策的利好仍在釋放，助推鋼市需求預期轉好，帶動上周鐵礦及主要鋼材品種價格走強。但從表觀需求來看，當前鋼材實際需求仍偏弱，強預期、弱現實的格局未有明顯改變。但在鋼價走高的助推下，鋼廠盈利水平邊際改善。但鋼廠生產意愿并未明顯轉強，主要緣于原材料價格追漲速度較快，或再度挫傷盈利。

水泥：供需雙弱顯露淡季特征，庫容比邊際反彈。伴隨天氣轉冷，全國水泥供需逐步步入淡季，上周水泥出貨率、粉磨開工率雙雙續降。同時，受到疫情影響，下游建筑施工強度普遍不強，導致水泥庫容比高位略升，去化壓力有增無減。就價格而言，全國水泥價格主要受到西南地區價格上漲帶動。上周西南地區水泥供需雙雙轉弱，但庫容比回落明顯，反映當地供給收縮更為明顯，推動價格邊際走強。

玻璃：減產暫時停步，降價促銷帶動庫存去化。從供給端來看，浮法玻璃主動減產告一段落，產量連續兩周持平。部分地區廠商開始降價促銷，降價雖然進一步壓低盈利水平，但使得表觀消費量維持在產量以上，促進庫存加速去化。玻璃庫存去化，反映地產施工強度或在低位回升。但未來天氣轉冷對施工影響仍大，玻璃需求持續轉好的概率較低。

化工：訂單偏弱拖累生產，價格與需求螺旋式下滑。上周江浙織機產銷率低位震蕩，反映下游紡服訂單強度偏弱、冬季訂單或所剩無幾。需求偏弱導致生產續降，上周江浙織機開工率延續下滑趨勢。供需雙弱使得化纖產業鏈中下游價格產品大幅回落。下游采購觀望情緒濃厚，導致產成品庫存因持續堆高，而價格持續走低，企業庫存去化壓力進一步增大。

新能源：光伏組件價格持平，鋰電材料價格續升。光伏方面，在工信部文件指引之下，上游硅料價格漲幅趨緩，價格保持平穩。硅料價格走平使得全產業鏈產品價格保持平穩。鋰電材料方面，今明兩年鋰電項目建設投產預期較強，支撐鋰電原材料需求預期，持續推動鋰電材料價格走強。

上游及交運

煤炭：需求走弱抑制價格上漲，港口庫存持續堆積。動力煤方面，盡管全國氣溫逐步走低帶動火電日耗走強，但從同比來看需求增速仍在較低水平。伴隨大秦線煤炭拉運轉好，前期供給偏緊的問題逐步緩解。秦皇島港口庫存逐漸積累，反映下游煤炭采購采購意愿同樣較低。焦煤方面，鋼鐵生產強度持續偏弱，近期疫情防控政策邊際優化一度催動需求預期回升，但鋼廠生產意愿仍低，焦煤價格仍在回落。

大宗：市場持續博弈聯儲政策，大宗、美元持續震蕩。上周大宗商品與匯率市場持續對未來美聯儲加息展開博弈。上半周，美國CPI同比增速超預期回落的信號持續推動大宗商品價格回升、美元指數走弱。而進入下半周，伴隨美聯儲票委布拉德發表鷹派言論，大宗商品指數開始走低，而美元指數止跌回升。從周度均值來看，上周大宗商品價格指數分化，美元指數均值續降。

有色：需求預期引領市場定價，銅鋁庫存再度分化。上周基本金屬價格同樣震蕩，市場定價的錨從聯儲決策逐漸轉向對于基本金屬未來需求的判斷上。就銅而言，市場預計中美需求短期仍以下行為主，而伴隨銅供給邊際走強、庫存積累，銅的供需基本面或難支持周初價格，銅價因而逐日走低。而鋁方面，盡管需求預期同樣偏弱，但由于鋁庫存持續回落，價格回落趨勢并不明顯，周內保持震蕩。

原油：需求預期持續偏弱，上周油價承壓續降。上周原油價格持續圍繞需求預期定價。周一，OPEC發布月報，年內第五次下調今年石油需求預期。周二，IEA發布月報，同樣調低了今年四季度石油消費量預測，且調低了明年石油需求增長預期。主流機構集體調低原油消費量預測，引發原油需求持續走弱的擔憂，帶動上周油價震蕩走弱。

交運：上周散運、集運價格齊降，物流脈沖仍高。航運方面，上周BDI指數回落，反映全球大宗商品實際需求仍在低位震蕩。上周重點港口貨物吞吐量續升，但CCFI、SCFI續降，或反映11月出口沖量較強，但中期出口仍將保持走弱趨勢。物流方面，雙十一帶動快遞物流迎來脈沖，快遞寄件數、高速貨車通行量同步走強。

風險提示

1、海外深度衰退挫傷我國外需強度；

2、國內疫情持續擴散影響生產韌性。

研究報告信息

證券研究 報告：實體經濟洞察2022年第39期： 失業擔憂加重

對外發布時間：2022-11-25

研究發布機構：長江證券研究所

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