$光線傳媒(SZ300251)$$中國電影(SH600977)$$萬達電影(SZ002739)$

從2020年春節前疫情開始，電影行業已經在底部徘徊了相當長時間，產業鏈上下游公司均處于連續巨額虧損狀態。典型公司如院線龍頭萬達電影由于成本結構剛性，收入大幅下滑造成巨額虧損，規模小一些的金逸影視資產負債率已經上升至90%以上，距離資不抵債只有一線之遙。上游的發行和內容公司由于成本具有一定的彈性情況稍好，但典型公司如中國電影和光線傳媒也已經處于虧損邊緣，管理能力和業務狀況差一些的華誼兄弟和北京文化之類公司基本在清盤線附近徘徊。

影視行業處于目前的悲慘境況原因比較復雜，很多因素也無法展開描述。簡單而言，一方面疫情深刻的改變了人們的生活習慣，短視頻等其他替代娛樂形式對影視行業造成了極大的沖擊。另一方面，近年來主旋律造成的內容單一和審美疲勞問題與存量市場電影觀眾的觀影愿望嚴重錯配，今年國慶檔票房慘敗已經把問題充分暴露出來。在長期性問題和結構性矛盾雙重沖擊下，影院票房國慶節后已經跌落到日均只有1000萬元的悲慘地步，電影行業已經處于生死存亡的關鍵時刻。

【資料圖】

在這樣的背景下，分析和判斷行業下一步的走向至關重要，對近期幾個熱點問題我的個人看法如下：

一、阿凡達2在內地會否全球同步上映？

近期影視行業的所有投資人最關心的問題一定是阿凡達2能夠在內地同步上映，這一問題的答案隨著時間到來很快就會揭曉。阿凡達2如果能夠同步上映，本身的票房對于身處水深火熱的電影人顯然是一次回血的機會，但更重要的意義顯然是關系到行業是否還有可持續發展的基礎。如果阿凡達2這樣一部內容上沒有任何爭議、同時又是全球影迷熱切期待的好萊塢大片未能同步上映，尤其是在國內電影行業目前急需救市的背景下發生，基本可以宣布商業電影在中國已經走到盡頭。

就阿凡達2的內地同步上映本人還是比較樂觀的，除了近期中美雙方關系有所緩和的種種跡象，阿凡達2本身的一些特殊性也會發揮作用。很大程度上應該是為了增加電影在內地上映的機會，阿凡達2在國內上映將使用中影的CINITY放映技術處理特效，非常適合在CINITY影院觀看。此外，卡梅隆導演與國家隊中影長期保持良好的合作，同時也非常注意保持與中國內地的良好關系。關于這一點，我家的一個小影迷提供了一個細節，卡梅隆導演兩年前為了對中國示好，專門拍視頻盛贊《你好，李煥英》熱映。

由于國內的電影行業目前的糟糕處境，這樣一部主要靠試聽效果取勝的好萊塢大片內地同步上映，雖然不能解決行業存在的深層次問題，但確實可以起到提振行業信心的巨大作用。試想，如果行業已經不存在了，電影行業在宣傳正能量方面的作用也就無從發揮了。在電影觀眾與相關部門的博弈中，國慶檔的票房慘敗應該已經給相關部門敲響了警鐘，好花還需要綠葉襯托，只有電影行業生存下去才能各取所需。

這里需要說明的是，雖然阿凡達2內地同步上映并不意味著中國電影的海外分賬片發行業務未來仍然具備可持續性，但該片如果未能同步上映則必然意味著上市公司中國電影幾乎唯一的高利潤壟斷業務走向終結，對公司股票長期價值的沖擊不言而喻。

二、光線傳媒大股東為何在股價低位減持股份？

近期光線傳媒的大股東光線控股宣布減持2%的股份，這是光線傳媒上市十年以來大股東第一次通過二級市場減持股票。大股東為何在股價相對低位減持股份？

這個問題的答案并不復雜，因為大股東2020年發行的兩期可交換債在明年即將到期（光線控股發行可交換債的具體情況可以參考本人2021年1月21日在雪球發表的專欄文章網頁鏈接）。由于2020年下半年后光線傳媒的股價長期低于可交換債的轉股價，因此一部分第一期可交換債和全部第二期可交換債未能成功轉股。除非明年上半年光線傳媒股價能夠大幅超過12元，否則光線控股需要贖回未轉股的債券，目前合計金額接近15億元。

結合目前行業的現狀，光線傳媒大股東考慮通過二級市場適當減持股份籌措資金，從而降低光線控股的負債率。有不止一位球友問我光線傳媒的負債率很低，為什么大股東需要減持股份降低負債率？這里需要分清楚大股東光線控股和上市公司光線傳媒是兩個不同的主體，上市公司基本沒有任何負債壓力，但大股東光線控股因為控股貓眼一直背負著15億左右的負債。雖然大股東可以通過股權質押繼續維持較高的負債水平，但結合對行業的判斷，王老板顯然不希望冒任何風險同時也不希望支付高額的利息（可轉債的年利率只有1-2%，一般股權質押利率要6%以上），因此選擇少量減持股份籌措資金。

三、萬達電影大股東負債問題能否根本緩解？

經歷最近幾年的大幅虧損后，院線龍頭萬達電影的負債率水平已經高達70%左右，這還是在2020年通過非公開發行股票定增補血30億之后的情況。但更為重要的其實是大股東萬達集團的負債問題能否緩解，背后的邏輯也不難理解：如果大股東出現流動性危機，對于各方面業務對大股東構成不小依賴的萬達電影顯然會是很嚴重的問題。

萬達集團的核心資產是目前積極準備香港上市的萬達商管集團。作為國內商業地產的絕對龍頭，萬達商管近三年也深受疫情之困。萬達商管的核心資產在經歷了從港股退市、嘗試A股上市后撤銷申請、再次申請港股上市的各種折騰之后，已經在港交所兩次6個月申請材料過期后上個月第三次補充更新材料繼續等待港交所聆訊。與國內上市不同，香港上市主要是看市場是否接受公司的業務前景和估值，近期國內房地產行業政策出現轉向，如果趨勢能夠維持好轉，萬達商管的香港上市進程有可能出現重大突破。

由于萬達商管在香港上市前進行了高達60億美元（約400億元人民幣）的明股實債的融資，如果萬達商管不能在2023年10月份之前完成上市，大股東需要回購股權。因此，考慮到目前房地產行業的現狀，最晚明年10月份萬達商管必須完成香港上市，否則很大概率屆時萬達集團的資金面危機就會爆發。

四、橫店影視未來是否會繼續開展大規模并購？

行業低迷的時候往往也是強勢公司擴大市場份額的良機，尤其對于重資產的院線更是如此。橫店影視由于背靠實力強大的大股東，自身的行業資源優勢明顯，具備在行業低迷期通過并購擴張市場份額的實力。

2022年7月，橫店影視公告計劃以30億元的價格收購新城發展旗下的星軼院線。雖然隨后雙方終止了收購談判，但橫店影視希望尋找機會擴張的野心暴露無遺?？紤]到行業目前的艱難處境，未來一兩年出現重大并購交易的可能性非常大。包括金逸影視在內的潛在賣方和橫店影視在內的潛在買方會積極接洽，行業的格局必將因為重磅交易發生重大變化。

五、結論

影視行業目前已經深處絕境，能否絕地逢生還需要持續觀察。對于熱愛電影的國人而言，衷心希望行業能夠在未來健康良性發展。疫情對行業的負面影響即將接近尾聲，讓我們大家共同期待一個更美好的未來吧！

兩只老虎的傳說

寫于2022年11月19日

關鍵詞： 熱點問題