作者：徐風(fēng)，編輯：小市妹

毫無疑問的是，海底撈已走出業(yè)績(jī)調(diào)整期，重新進(jìn)入增長(zhǎng)通道。

(資料圖片僅供參考)

7月30日，海底撈發(fā)布了2023年上半年業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)不低于22億元，同比增長(zhǎng)超29倍。消息公布次日，其股價(jià)大漲超12%，成為當(dāng)日港股領(lǐng)頭羊。

當(dāng)前國(guó)內(nèi)餐飲業(yè)正在復(fù)蘇，海底撈明顯領(lǐng)先行業(yè)，其價(jià)值是時(shí)候重估一下了。

【反轉(zhuǎn)確認(rèn)】

當(dāng)前海底撈業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)的信號(hào)越來越明確。

從營(yíng)業(yè)收入來看，2022年海底撈受到關(guān)店影響進(jìn)入調(diào)整期，到2023年上半年再次恢復(fù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)收入不低于188億，并實(shí)現(xiàn)了超過23.7%的中高速增長(zhǎng)。

更應(yīng)該關(guān)注的是海底撈的凈利潤(rùn)，創(chuàng)出了歷史中報(bào)最高水平，超出2019年中報(bào)9.11億一倍以上，甚至接近當(dāng)年全年的23.45億。

對(duì)于上半年海底撈凈利潤(rùn)的“暴增”，主要是疫情放開后翻臺(tái)率的回升。據(jù)券商研究，尤其在上半年的3月到6月，翻臺(tái)率同比增長(zhǎng)均在20%以上，其中4月增速更是達(dá)到了40%。

細(xì)看海底撈財(cái)報(bào)，業(yè)績(jī)的大超預(yù)期也是有跡可循。早在2022年上半年就有好轉(zhuǎn)跡象，隨著“啄木鳥”計(jì)劃的實(shí)施，降本增效效果開始顯現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-2.7億元，虧損額相對(duì)于2021年同期大幅減少，而虧損也主要是因?yàn)殛P(guān)店導(dǎo)致。

據(jù)東吳證券研究，若剔除海底撈門店關(guān)停的損失，2022年上半年將實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)約4000萬。已經(jīng)在事實(shí)上實(shí)現(xiàn)了盈利。

2022年下半年海底撈業(yè)績(jī)更是大幅好轉(zhuǎn)，凈利潤(rùn)超過了15億，毛利率也由2022年上半年的57.98%提升至全年的59.09%，創(chuàng)出了自2019年來的新高。

此前市場(chǎng)最為擔(dān)憂的，是翻臺(tái)率的不斷下降會(huì)影響海底撈的盈利能力，甚至還產(chǎn)生了再也不復(fù)輝煌的悲觀論調(diào)。而這種預(yù)期在今年上半年業(yè)績(jī)預(yù)告公布后徹底煙消云散。

近年來盡管海底撈翻臺(tái)率不斷回落，但是2022下半年翻臺(tái)率在僅3.0左右的情況下，凈利率已經(jīng)超過了9%，高于2019年翻臺(tái)率在近5.0時(shí)對(duì)應(yīng)的凈利率8.8%。

今年上半年海底撈凈利潤(rùn)率再創(chuàng)新高。據(jù)華泰證券研究，預(yù)計(jì)2023年上半年海底撈凈利率將不低于11.7%，環(huán)比2022年下半年再次提升。

海底撈盈利能力的顯著恢復(fù)，背后離不開多年來的降本增效。

【要啃“硬骨頭”】

“啄木鳥”計(jì)劃本質(zhì)上是海底撈的一種自我調(diào)整，在停止門店擴(kuò)張的同時(shí)，清除虧損門店，并重點(diǎn)做足精細(xì)化管理。

海底撈在優(yōu)化門店運(yùn)營(yíng)管理層級(jí)、考核標(biāo)準(zhǔn)和相應(yīng)獎(jiǎng)懲機(jī)制的同時(shí)，也在極力壓縮成本費(fèi)用。

在人員配置上，除了因?yàn)椤爸鹉绝B”計(jì)劃關(guān)店減少的員工外，近年來數(shù)字化、機(jī)器自動(dòng)化的實(shí)施，也在逐漸壓縮單店的人員配置。

據(jù)券商研究，2022年上半年海底撈平均單店員工數(shù)量為67人，大幅低于低于2021年的97人以及2019年的127人，人效較疫情前提升了20%以上。

為加強(qiáng)門店監(jiān)督，2022年海底撈還推出了COO巡店制度，考核翻臺(tái)率、員工流失率、拉新復(fù)購(gòu)率等指標(biāo)，且每個(gè)月都要做制度檢查。

同年9月，海底撈在繼“啄木鳥”計(jì)劃后，又啟動(dòng)了“硬骨頭”計(jì)劃，將基于審慎原則恢復(fù)部分關(guān)停餐廳。而當(dāng)時(shí)疫情管控并未放開，這項(xiàng)計(jì)劃有很強(qiáng)的預(yù)判性。

在門店運(yùn)營(yíng)上海底撈也做出了調(diào)整，重點(diǎn)是管理層薪酬激勵(lì)的變化。

此前海底撈店長(zhǎng)的薪酬激勵(lì)主要是底薪+師徒孫三代的門店利潤(rùn)分紅，到2022年下半年改為“低底薪+高分紅”模式，且分紅還設(shè)置了內(nèi)部門店KPI門檻，既達(dá)到了激勵(lì)目的，也相應(yīng)降低了成本。

2022年下半年，海底撈對(duì)普通員工還采用了靈活用工模式，增加了外包員工的引入，在崗位職責(zé)上實(shí)行一人多崗，進(jìn)一步提升了員工的工作效率。

一系列降本增效措施實(shí)施后，海底撈的成本費(fèi)用率明顯下降，這也是2022年全年凈利潤(rùn)明顯恢復(fù)的重要原因。

例如占成本大頭的原材料，2022年同比下降了25.2%至129.1億，占營(yíng)收比重也由44.1%降至41.6%；員工成本支出102.4億，同比下降了26.6%，收入占比為33%，相應(yīng)減少了2.7%。此外差旅水電等費(fèi)用壓縮幅度也很大。

與此同時(shí)，海底撈的單店模型也在持續(xù)優(yōu)化。據(jù)東吳證券研究，海底撈翻臺(tái)率盈虧平衡點(diǎn)持續(xù)下降，2022年下半年門店盈虧平衡點(diǎn)由此前翻臺(tái)率的3.0降至2.5以下。

隨著海底撈經(jīng)營(yíng)效率的提高，翻臺(tái)率的提升帶來的業(yè)績(jī)彈性更大。預(yù)計(jì)翻臺(tái)率每增加0.1將會(huì)提升利潤(rùn)率1.2%。當(dāng)前3.0左右的翻臺(tái)率對(duì)應(yīng)14.7%的單店利潤(rùn)率，當(dāng)翻臺(tái)率回升至4.0時(shí)，則門店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率將會(huì)達(dá)到23.8%。

因此可以說，最大化的成本控制本身也是一種經(jīng)營(yíng)杠桿，翻臺(tái)率則進(jìn)一步將杠桿放大。

在“啃骨頭”計(jì)劃公布后，海底撈門店擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)。據(jù)窄門數(shù)據(jù)顯示，2022年下半年公司門店凈增加28家到1338家，當(dāng)下門店已增加到1360家以上。

且隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇，海底撈的門店擴(kuò)張也將加速。

【重估價(jià)值】

海底撈盈利能力的顯著修復(fù)，其價(jià)值也到了重估的時(shí)候了。

從火鍋賽道來看，火鍋仍然是中餐市場(chǎng)的最大賽道。據(jù)東吳證券研究，2021年火鍋市場(chǎng)規(guī)模達(dá)4998億元，位列中餐細(xì)分賽道之首，增速也快于餐飲行業(yè)平均。預(yù)計(jì)2021-2025年行業(yè)復(fù)合增速將達(dá)到7.6%。

且疫情下中小企業(yè)的快速出清也給了龍頭品牌擴(kuò)張的機(jī)會(huì)。據(jù)Frost&Sullivan數(shù)據(jù)，2020年火鍋行業(yè)CR5為7.9%，其中僅海底撈的市占率就達(dá)到了5.8%，較2017年提升了2.4%。且當(dāng)下行業(yè)格局仍然分散，未來海底撈市占率提升空間很大。

海底撈作為火鍋龍頭，盈利能力的恢復(fù)情況也好于同行。2022年下半年海底撈凈利率為6.9%，高于九毛九的3.2%和百勝中國(guó)的5.4%。

隨著下半年進(jìn)入火鍋旺季及夜宵的推出，預(yù)計(jì)海底撈翻臺(tái)率將繼續(xù)提升，下半年業(yè)績(jī)?cè)鏊倩蚋欤陿I(yè)績(jī)可能會(huì)再超預(yù)期。

從股價(jià)上看，市場(chǎng)對(duì)海底撈明顯是過度擔(dān)憂了。僅在2021年就下跌超過了70%，當(dāng)前20港元出頭的股價(jià)距離前期超80港元高點(diǎn)仍有很大距離。

而2021年初市場(chǎng)給海底撈較高的市場(chǎng)定價(jià)主要看中其經(jīng)營(yíng)模式的穩(wěn)定性和快速?gòu)?fù)制的能力。市場(chǎng)對(duì)門店擴(kuò)張預(yù)期更是達(dá)到了3000家，超過2021年門店數(shù)量的一倍。

這一規(guī)模預(yù)期顯然是對(duì)比了必勝客和麥當(dāng)勞等西式連鎖品牌。若沒有疫情影響，海底撈門店擴(kuò)張到3000家也不是不可能。

此外，“啄木鳥”計(jì)劃雖然預(yù)計(jì)將關(guān)閉300家，但海底撈頂住壓力，實(shí)際凈關(guān)店數(shù)量少于預(yù)期，2021上半年至2022年底海底撈凈關(guān)店數(shù)量?jī)H超過了150家。

在產(chǎn)品上海底撈也在做出改變。為更好滿足消費(fèi)者日益“挑剔”的味蕾，加快了產(chǎn)品的上新節(jié)奏，將原本一年2次左右頻率加快至月度上新。其中諸如“嶺南豬肚雞湯鍋”、“藤椒味千絲牛肉”等成為了明星單品。

當(dāng)下海底撈的“網(wǎng)紅”標(biāo)簽已經(jīng)減弱，但更為年輕化的傳播和營(yíng)銷方式突出了他的社交屬性，再疊加超強(qiáng)的品牌效應(yīng)，形成了海底撈除企業(yè)管理以外更為核心的品牌競(jìng)爭(zhēng)力。尤其在競(jìng)爭(zhēng)激烈的火鍋行業(yè)，避免了惡性競(jìng)爭(zhēng)，保持了較高毛利的差異化商業(yè)模式。

隨著海底撈門店擴(kuò)張預(yù)期的打開，疊加“硬骨頭”計(jì)劃推進(jìn)，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)力更足，實(shí)現(xiàn)價(jià)值回歸將是大概率事件。$海底撈(HK|06862)$

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