#編者按#2023年4月26日上午10:00，南財理財通即將重磅發布《2022年中國銀行理財產品實際運作報告》并舉辦第五期策略會，本報告和策略會指導單位為南方財經全媒體集團，由粵港澳大灣區（廣東）財經數據中心提供數據和算力支持，21世紀經濟報道提供媒體支持。在本次課題研究調研階段，南財理財通專訪了廣州市地方金融監督管理局副局長鄧曉云、興銀理財總裁汪圣明、信銀理財總裁谷凌云、蘇銀理財總裁楊濤、渝農商理財總裁張菲和盈米基金總裁肖雯，敬請關注！

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南財理財通、21世紀經濟報道 黃桂煊 廣州報道

2022年，銀行理財經歷了疫情、市場、國內外經濟形勢等多重因素的洗禮，在轉型和發展中砥礪前行。2022年兩輪“股債”沖擊，給理財公司產品運作和投資者教育工作帶來巨大挑戰，銀行理財公司該何去何從？

近期，盈米基金總裁肖雯在接受南財理財通課題組專訪時表示，“破凈”是凈值化時代非常正常的現象，所謂“資管新規”轉型的意義就在此，問題不出在資產端，而是在負債端，現有的銷售體系沒有能實現端到端的重構，整個負債端的建設還有比較長的路要走。

隨著“資管新規”過渡期的結束，資管行業歷經四年艱難探索，實現了回歸本源，整個大資管行業生態也發生了微妙的變化，理財公司和公募基金、保險資管、券商資管、信托等機構之間從初期競爭到中期合作，再到現在已逐漸形成了競合局面。

在肖雯看來，公募基金更加側重于基金產品的工具化，注重產品的風格穩定和風險收益特征，而理財公司則是在為客戶做產品化的“投顧解決方案”，用債券及其他品類的投資能力、用公募基金的工具給投資者提供更多產品化的投顧解決方案，服務于投資者的財富管理需求。

理財產品背后：做有明確風險收益特征的產品化投顧解決方案

南財理財通：隨著財富管理板塊開放程度的增加，在資管行業生態中，理財公司的角色和核心競爭力是什么？未來，理財公司和其他非銀資管機構尤其公募的關系會發生怎樣的變化？

肖雯：在當下，公募基金與理財公司之間是合作大于競爭，而且在未來相當長的時間內，都是合作的關系。

從定位上看，公募基金更多是提供產品工具化的支持。經過20多年的發展，公募基金在投研體系、人員結構、支撐機制等方面都有完善的建設，它的使命是通過價值導向的資產配置支持實體經濟發展，從而讓投資者能夠分享到中國上市公司發展的紅利。而理財公司的定位是為投資者提供產品化的投顧解決方案，服務于更大批量投資者的財富管理需求。銀行理財主要也是在用自己債券及多品類的投資能力、用公募基金的工具給客戶做有明確風險收益特征的解決方案。銀行機構的天然優勢是有很多網點，老百姓對銀行能提供較為明確風險收益特征的產品有著天然的信任，所以銀行理財往投顧解決方案方向發展，為客戶提供解決方案的基礎是非常夯實的。

本質上，理財公司實際上是將“投顧服務”和“解決方案”結合起來，為客戶提供產品化的投顧解決方案。因為理財公司體量大、受眾面廣、產品多的特點，針對每一類投資者都能夠提供相應風險收益特征的解決方案。而投顧服務則更加個性化和服務化，可以通過技術手段實現“千人千面”的定制化服務，這也是投顧服務與理財子產品服務之間的差異。

回到理財公司的核心競爭力上，我認為主要有三點。第一，在政策方面，銀行理財可投標的范圍更廣，在投資標的上有優勢；第二，擁有母行的支持，理財子機構天然可以獲得母行更多的支持；第三，理財公司產品化的投顧解決方案能力以及自帶的咨詢牌照，可以為更多普通客戶提供財富管理服務。

不過，不可否認的是理財公司在目前的發展階段也遇到了一些挑戰，例如投研體系的搭建、更加市場化的運行機制、負債端的能力較為薄弱等。如果不進行體制化的改造，向市場化靠攏，就會存在制約其發展的因素。

所以銀行理財機構一方面需要敞開懷抱與外部機構合作，另一方面是在借鑒公募基金成熟經驗的基礎上，打造和升級自己的經營體系，包括投研體系、運營體系、服務體系、人才管理的模式等。

在整個大財富管理時代，銀行理財機構、公募、保險、券商和信托雖然同屬資管行業，但還是有分工，有的偏上游，有的偏下游。銀行理財在其中的角色是更偏向于面向客戶的買方機構，可以利用自身的能力和其他資管機構提供的產品工具形成解決方案，在財富管理發展中，扮演著十分重要的買方代理角色，成為資管生態中服務老百姓理財需求的最重要陣地。

南財理財通：我們看到，2022年兩輪“破凈潮”和“贖回潮”給理財行業帶來巨大的挑戰和壓力。您作為公募老將，您認為對理財公司而言，應該如何科學應對“破凈”沖擊？對于理財投資者而言，應該如何正面看待理財產品的凈值波動？

肖雯：首先，“破凈”在凈值化時代中是非常正常的現象，所謂資管新規轉型的意義就在此，問題不出在資產端，而是在負債端。如果要說資產端有什么問題，那就是過去三年債券的牛市給了行業假象，大多數公司都認為在固收產品中依舊可以維持過往“保本”的承諾，銀行理財的規模在近三年中漲到27萬億，而公募基金達到近似的規模，卻用了20多年。

站在理財投資者個人的角度來看，對于銀行理財產品“破凈”反應激烈的原因主要有兩點：

一、過往理財產品保本的概念“根深蒂固”，社會理財價值觀面臨重構。而重構的過程非常漫長，至少需要5~10年甚至更長的時間。根據客戶屬性來看，銀行理財公司占比大部分的是“老錢”，這些錢是改革開放后這一代人過去40年積累下來的財富，風險偏好極低，追求絕對收益，他們過去享受了剛兌和非標的紅利，覺得理財就是保本的，還需要大量的時間和教育來改變認知。

二、負債端的轉型還沒有跟上資產端的轉型。現有的銷售體系沒有實現端到端的重構，從產品到銷售整個過程的營銷體系、內容體系沒有重構。負債端和資產端需要一起解決客戶的問題，尤其是如何做好客戶的預期管理。所以整個負債端的建設還有比較長的路要走。對理財公司來說，我覺得這是一次機會，每一次危機都是一次機會，在這種情況下要和渠道一起去優化和改進整個負債端的體系。

對于理財公司和銷售渠道來說，需要將投教工作充分前置，使投資者充分了解理財產品的復雜性、收益結果后驗和逆人性的投資方式等特性，管理好客戶的預期。

一是復雜性。波動是理財產品復雜性的體現，波動不是損失，它是風險，只有交易才能把波動變成損失，所以說一定要把這三者的關系搞清楚，在波動的時候需要逆人性地控制住自己“不要動”。

二是收益結果的后驗。投資是有時間維度的，在短時間內要求它不波動是不太可能的，但是從長期看，理財產品的收益還是可以得到保證，這里體現了收益是長期持有的結果。

三是逆人性。比如大部分投資者在市場低迷的時候不敢買，但是等市場火爆的時候躍躍欲試，這樣就會造成追漲殺跌。對老百姓來講，投資還需要有大量的專業知識，這是非常具有挑戰性的，所以專業的事還是交給專業的人去干比較好。

中小銀行出路：最有可能破局理財投顧

南財理財通：在渠道建設上，理財公司現階段主要以鞏固母行渠道基礎為主，拓展行外代銷為輔，部分理財公司也在發力直銷渠道。然而，受開發運營成本太高、客群與母行重復等因素影響，直銷渠道的建設頗具爭議。在您看來，理財公司是否有必要投入建設直銷渠道？如若銷售渠道進一步放開，類似盈米基金這種擁有強大渠道能力的機構如何為理財公司賦能？

肖雯：長期來看，我認為直銷是理財公司必不可少的渠道之一，并且它體現了公司客戶服務能力的積累，雖然從建設的節奏上看，直銷排在投資體系和渠道能力建設之后，但也應該有團隊去嘗試和準備。

從定位上看，做直銷建設的目的并不是為了獲得規模的快速增量，而是要通過直銷渠道搭建客戶觸達和服務反饋的橋梁，打造品牌輸出的陣地。因為理財公司和公募基金不一樣，公募基金的產品業績差異大且多依賴基金經理，理財公司的產品業績差異小且和品牌關聯度高，所以理財公司達到品牌反哺銷售，靠的是就是服務能力和渠道影響力，直銷渠道在這個過程提供了助力作用。

在業務合作中，盈米基金也將更多關注理財公司的負債端建設，利用我們在投顧業務中的積累的經驗和認知，助力理財公司在銷售渠道方面的能力成長。

南財理財通：對于中小銀行而言，受限于投研能力不足、科技金融水平落后，理財業務發展面臨巨大壓力。作為蝦米的中小銀行，很多機構沒有能力申請理財公司牌照，該如何破局？

肖雯：隨著時間的推移，銀行單純依靠存貸業務的息差將無法保持長期的增長，我認為中小銀行的出路就是向財富管理轉型，依靠自身在當地多年的苦心經營，做本地的服務能力，開展銀行理財產品代銷，利用理財公司產品化的投顧解決方案服務好本地客戶。我認為，銀行理財投顧的破局很有可能就是從中小銀行開始的。

以前大家會說，如果自己沒有產品，只是賣別人的產品，是留不住客戶的。但在上一輪公募基金的發展歷程中，這個邏輯已經被驗證是一個偽命題。事實是銀行銷售的各類型產品越多，客戶就會越多，客戶的粘度也會越高，反而是產品賣得少，規模流失得越快。所以中小銀行應該向財富管理銀行轉型，服務面向本地客戶，站在買方立場為客戶提供服務，這也是一件難而長期的事情。

投顧行業：面臨大的發展機遇

南財理財通：在個人養老金制度的推進下，投顧能在其中發揮什么樣的角色？

肖雯：在養老金服務領域，投顧的服務是必不可少的因素，但投顧并非作為一個產品納入其中，而是作為服務解決方案，成為了養老金長期發展的必要條件之一。目前，養老資產的投向整體偏固收，比較不符合養老金這樣期限比較長的資金的風險收益特征，養老的長錢應該是帶有增值目標的策略，在資產配置上權益資產的占比應該會比較高，這樣才能針對目標人群，跑贏長達20年，甚至30年的通脹。在長周期的養老投資中，只有偏權益的資產能給客戶帶來較高的回報，也只有客戶在長周期的投資中獲得了這樣的回報和體驗，養老金業務才會進入正循環，讓更多的人加入。

在養老金資產的配置中，投顧能發揮什么作用？就是能幫助投資者在長周期偏權益的投資中承擔波動并獲得回報。首先我們看一個公式：投資收益=α+β+行為正確性。α的收益是專業基金經理需要達到的目標，而β則是由國家的經濟紅利和市場本身決定的，而投顧能夠幫助投資者做到投資行為的矯正，改變投資者的投資認知，陪伴投資者經歷波動，拿到他本身應該獲得的α和β。

目前，老百姓一想到“養老”這個詞就覺得不能賠錢，實際上是忽略了養老金是20~30年長時間維度的資產，所以投顧最重要的任務是協助客戶認知養老資產的長期性和偏權益屬性，而且養老理財作為長錢，短期破凈也是很正常的事。

南財理財通：三年多以來，投顧機構不斷擴容，策略數量越來越多，且投顧組合偏向標準化和同質化，對此您如何看待？

肖雯：投顧和基金經理的角色是有差異的，基金經理是做α，β是市場本身帶來的，而投顧是幫助客戶矯正行為。從策略角度來看，基金經理也在做策略，投顧也在做策略，但現在最大的挑戰不是策略的同質化，而是沒有把不同策略的風險收益特征，根據客戶需求的差異或者客戶不同的人生階段去做匹配和調整。如何針對客戶的差異，把這些策略配置給不同屬性、不同需求的客戶或者客戶不同的人生階段，這才是投顧的陪伴式定制化服務，投顧服務需要投顧從投前、投中、投后三個環節根據客戶的差異、特點及其變化，全方位地為客戶提供服務。

當然，基金投顧機構策略同質化、標準化的問題也是存在的，也側面反映出來部分投顧機構對客戶不夠了解，對投顧服務本身的定位也不太清晰。但投顧業務才剛剛起步，各投顧機構在參與和實踐中也在不斷提升和優化自身的認知和服務能力，相對于“房住不炒”和資管新規后客戶財富管理的強烈、剛性需求，投顧業務的未來是星辰大海。

南財理財通：您如何總結基金投顧行業三年多的發展歷程？目前行業還存在哪些痛點和難點？政策上存在什么空白點？有哪些完善的建議？

肖雯：現在市場上有60家基金投顧機構，其中54家已經開業，所有參與主體都在按自己的理解積極地嘗試與實踐。目前來看，各家基金投顧機構的進展還是有差距的，關鍵還是如何真正回歸初心，代表買方立場，調整組織體系和考核激勵機制，這個也是投顧的出發點。

關于投顧發展的難點和痛點，我覺得有以下三點：

一是品類單一。目前投顧的底層資產只有公募基金，如果說要為客戶家庭財富做整體配置，那可配置的產品品類就需要更加豐富。雖然說公募基金的數量和品種都比較大，但大品類上還是相對單一，投顧無法通過更多元的大類資產配置為投資者的資產保值采取行動。

二是服務模式單一。目前的基金投顧組合多為組合跟投模式，我們研究過海外的投顧服務模式，大多數是基于客戶賬戶資產的投顧服務。因為投顧的最大特點是多樣性，客戶的多樣性也衍生了對多樣化投顧服務模式的需求。

三是獲得試點資質的機構單一。目前展業投顧服務的主要有三類機構，分別是證券公司、基金及基金子公司、獨立基金銷售機構。但是在海外，提供投顧服務的很大一股勢力是獨立投顧。可以看到，整個投顧服務的生態距離完善還有很長一段路，后續隨著基金投顧試點階段的結束，預計投顧行業也會發生洗牌，迎來強牌照管理和大發展的時代，目前政策方面也沒有出臺正式的投顧管理辦法，整個投顧行業還有很大的探索與發展空間。

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