斑馬消費(fèi) 楊柘

經(jīng)過近半年時(shí)間的筑底，房地產(chǎn)市場的復(fù)蘇已經(jīng)不可阻擋。

【資料圖】

歷經(jīng)深度調(diào)整之后，沒有任何一個(gè)產(chǎn)業(yè)會(huì)以原來的方式歸來。當(dāng)?shù)禺a(chǎn)新周期來臨，我們不得不思考，中國房地產(chǎn)行業(yè)往哪里走？什么樣的商業(yè)模式更適合？到底有沒有完美的地產(chǎn)模式？

此前，在市場調(diào)整期中超然物外的港資房企們，發(fā)揮其逆周期布局的特點(diǎn)，大肆抄底，引發(fā)了市場的強(qiáng)烈共鳴。

內(nèi)地房地產(chǎn)市場的雛形，借鑒自早期的港資地產(chǎn)模式。現(xiàn)在，進(jìn)化成熟的港資地產(chǎn)新模式，又給行業(yè)指出了一條新路徑。

房地產(chǎn)的香港模式，物業(yè)開發(fā)+商業(yè)運(yùn)營相結(jié)合，住宅和商業(yè)地產(chǎn)互相加持，在控制杠桿率的基礎(chǔ)上，可以兼顧公司的高水平盈利。

就這一點(diǎn)而言，已經(jīng)有華潤置地、龍湖集團(tuán)、萬達(dá)等幾家明星房企，借鑒并改良了港資地產(chǎn)模式，在“收益、風(fēng)險(xiǎn)、增長”這個(gè)看似不可能的三角關(guān)系中，盡可能維持了平衡。

房地產(chǎn)的香港模式

剛剛過去的這一輪房地產(chǎn)逆周期，“爆雷潮”蔓延，僅2022年就新增違約主體28家，其中不乏一些曾經(jīng)的頭部房企。

熟悉房地產(chǎn)行業(yè)的人很快發(fā)現(xiàn)，這數(shù)十家“出險(xiǎn)房企”，幾乎沒有一家港資地產(chǎn)商。原因很簡單，港資地產(chǎn)巨頭們，長期維持低杠桿運(yùn)行。

“三道紅線”的要求推出后，多家頭部房企沒有滿足“剔除預(yù)收款項(xiàng)后資產(chǎn)負(fù)債率不超過70%、凈負(fù)債率不超過100%、現(xiàn)金短債比大于1”的要求而被警示。

對比之下，港資地產(chǎn)巨頭們的負(fù)債率，低到令人吃驚。前幾年，它們整體資產(chǎn)負(fù)債率在30%左右、凈負(fù)債率20%上下、現(xiàn)金短債比超過5。

如此健康的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，它們是如何做到的？其根源在于商業(yè)模式的選擇。與內(nèi)地房企以住宅開發(fā)為主不同，港資地產(chǎn)商們信奉物業(yè)開發(fā)+商業(yè)運(yùn)營的“黃金組合”。

新鴻基旗下的國金中心，成為多個(gè)城市的標(biāo)桿綜合性項(xiàng)目；這幾年以“藝術(shù)購物中心”定位而出圈的K11，即來自新世界發(fā)展，這家公司的住宅項(xiàng)目也不少；走高端路線的的恒隆廣場，一般會(huì)在項(xiàng)目旁帶幾棟住宅，有些直接命名為恒隆府，它們都出自恒隆集團(tuán)。

將資金快速周轉(zhuǎn)的物業(yè)開發(fā)，與需要資金沉淀的商業(yè)運(yùn)營相結(jié)合，相得益彰，可以兼顧長期規(guī)模與短期業(yè)績，實(shí)現(xiàn)投資與現(xiàn)金流的正向循環(huán)。

從現(xiàn)實(shí)來看，這種商業(yè)模式幫港資地產(chǎn)巨頭們實(shí)現(xiàn)了出色的盈利能力。

當(dāng)物業(yè)開發(fā)普遍只能獲得20%或者更低的毛利率時(shí)，商業(yè)投資業(yè)務(wù)的租金收入毛利率能夠達(dá)到其3倍甚至更多。

對比各自陣營的頭部公司，這種差別更為明確。內(nèi)房頭部公司毛利率從20%降至10%上下，凈利率逐年下滑；而港資地產(chǎn)老大新鴻基，最近幾個(gè)年度的毛利率穩(wěn)定在50%以上，凈利潤30%以上。

香港模式迭代

早年，中國房地產(chǎn)行業(yè)摸著香港模式過河，杠桿推動(dòng)、高容積率、預(yù)售制、公攤制度等，都是學(xué)自李嘉誠們。

從1998年房改到現(xiàn)在，25年時(shí)間，中國房地產(chǎn)行業(yè)將這幾個(gè)核心點(diǎn)融會(huì)貫通，形成了以住宅開發(fā)為主的短平快模式，完成了行業(yè)的原始積累。

但是，當(dāng)以三道紅線為標(biāo)志的降杠桿要求越來越嚴(yán)格；當(dāng)中國房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入分化階段，這種簡單粗暴的商業(yè)模式，特別是其中衍生出來的極端的高周轉(zhuǎn)模式，正在逐步退潮。

從趨勢來看，中國新房市場的增長動(dòng)力，正在不可避免地衰減。住宅市場從增量房市場切換至存量房市場，資源逐漸向一二線城市的核心區(qū)域集中，房地產(chǎn)行業(yè)的市場集中度將進(jìn)一步提升。這輪房地產(chǎn)行業(yè)調(diào)整，更是加深了這種趨勢，行業(yè)的重心也將發(fā)生變化。

內(nèi)地房地產(chǎn)行業(yè)拿到了港資房企早期的“復(fù)習(xí)提綱”，“成績”快速提升，但之后的很多年，大部分學(xué)生卻忽略了市場已經(jīng)換了考綱。

我們現(xiàn)在看到的港資地產(chǎn)模式，并非一蹴而就，而是經(jīng)過了相當(dāng)長時(shí)間的進(jìn)化與迭代。

早期，由于人口膨脹和“分成出售、分期付款”等售樓制度的發(fā)明，香港房地產(chǎn)行業(yè)也經(jīng)歷了多年的野蠻生長。上世紀(jì)60到80年代，香港地產(chǎn)商借助股市繁榮上市融資，在行業(yè)調(diào)整期中開展并購，迅速做大規(guī)模，頭部陣營形成。之后，看慣風(fēng)起云涌的港資地產(chǎn)巨頭們，根據(jù)香港市場的特點(diǎn)，發(fā)展出了如今的物業(yè)開發(fā)+商業(yè)運(yùn)營模式。這三步看似簡單，卻歷時(shí)近百年。

現(xiàn)在，內(nèi)地房地產(chǎn)行業(yè)正處在香港房地產(chǎn)市場第二個(gè)發(fā)展階段的尾聲，即將進(jìn)入第三階段——開發(fā)+運(yùn)營模式。

誰能領(lǐng)航？

學(xué)習(xí)港資地產(chǎn)模式，也應(yīng)該看到它的不足。這些香港房地產(chǎn)巨頭，高收益、低風(fēng)險(xiǎn)，但缺乏成長性。

港資地產(chǎn)龍頭，無論是綜合性的新鴻基地產(chǎn)、長實(shí)集團(tuán)、新世界發(fā)展，還是以商業(yè)地產(chǎn)為主的恒隆集團(tuán)，多年未見業(yè)績增長。

前些年內(nèi)房狂飆突進(jìn)的年代，大家意氣風(fēng)發(fā)，調(diào)侃港資地產(chǎn)“掉隊(duì)”，其實(shí)它們也曾經(jīng)歷過這種激蕩的歲月，所以云淡風(fēng)輕。

長期缺乏成長性，正常年份倒無傷大雅，一旦市場環(huán)境波動(dòng)，業(yè)績下降幾乎不可避免。2022年，新鴻基地產(chǎn)、長實(shí)集團(tuán)、新世界發(fā)展等公司均遭遇業(yè)績下滑，已經(jīng)說明了這一點(diǎn)。

站在“收益、風(fēng)險(xiǎn)、增長”這個(gè)三角關(guān)系的角度上來說，部分內(nèi)房優(yōu)等生，牢牢守住了“風(fēng)險(xiǎn)”和“增長”兩點(diǎn)，但盈利能力略顯不足。而一些當(dāng)年高歌猛進(jìn)的頭部房企，只看到了“增長”與“收益”，一旦風(fēng)雨襲來，風(fēng)險(xiǎn)即如影隨形。

在“收益、風(fēng)險(xiǎn)、增長”看似不可能的三角中，內(nèi)房企有沒有誰盡可能實(shí)現(xiàn)了平衡？學(xué)習(xí)并改良了港資地產(chǎn)模式的華潤置地和龍湖集團(tuán)，已率先嘗到了甜頭。

這兩家房企，主體上借鑒了港資房企物業(yè)開發(fā)+商業(yè)運(yùn)營的模式。華潤置地的商業(yè)板塊，形成了以萬象天地、萬象城、萬象匯為主的萬象系；龍湖的商業(yè)板塊，已打造出龍湖天街、星悅薈等產(chǎn)品系列，滿足不同地塊和區(qū)域的商業(yè)需求。

龍湖集團(tuán)最新披露的業(yè)績公告顯示，截2022年，公司運(yùn)營業(yè)務(wù)及服務(wù)業(yè)務(wù)收入236億元，同比增長25%，經(jīng)營性利潤占比達(dá)到27%；截至2022年底，龍湖于全國32個(gè)城市的在手商業(yè)項(xiàng)目數(shù)量達(dá)139個(gè)，累計(jì)開業(yè)運(yùn)營商場達(dá)76座。這個(gè)規(guī)模，單獨(dú)拎出來，足以抗衡任何一家港資地產(chǎn)巨頭。

但是，從整個(gè)公司的體量上來說，華潤置地及龍湖集團(tuán)，仍然是以住宅銷售為主。2022年，龍湖銷售額2015.9億元，進(jìn)入中國房地產(chǎn)企業(yè)銷售排行榜前十。

龍湖早在十余年前就明確提出，每年將以銷售回款的10%作為上限，投資商業(yè)等持有型物業(yè)。這就能夠讓公司維持一個(gè)相對平衡的狀態(tài)：以物業(yè)開發(fā)拉動(dòng)商業(yè)運(yùn)營，兩項(xiàng)業(yè)務(wù)互相加持，形成良性循環(huán)；住宅開發(fā)拉動(dòng)增長，商業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定和長期利潤。

所以，在2022年房地產(chǎn)行業(yè)大面積業(yè)績下滑甚至是巨額虧損的背景下，龍湖仍然實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)定增長。去年，公司收入同比增長12.2%至2505.65億元；歸母凈利潤243.62億元，同比增長2.1%。

成績就能說明問題。學(xué)習(xí)并改良港資模式，實(shí)現(xiàn)多維驅(qū)動(dòng)，應(yīng)該就是當(dāng)前中國房地產(chǎn)行業(yè)，相對能夠可持續(xù)發(fā)展的模式。

所以，我們看到，萬科、保利正在努力做大自己的商業(yè)業(yè)務(wù)；這幾年的萬達(dá)，一邊穩(wěn)固自己在商業(yè)運(yùn)營領(lǐng)域的優(yōu)勢地位，一邊努力推動(dòng)地產(chǎn)業(yè)務(wù)王者歸來，去年銷售額同比增長近九成，也是另一個(gè)方向的努力。

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